自下而上業(yè)績面:整個四季度的業(yè)績預(yù)期將向2018/2019年切換,估值切換將成為Q4主旋律:1)三季報較中報預(yù)期改善邊際更大:由于行業(yè)原因,建筑企業(yè)業(yè)績和訂單常常前低后高,中報的亮眼表現(xiàn)一定程度上增強(qiáng)了信心但市場仍有疑慮,三季報將在10月公布,若業(yè)績/訂單繼續(xù)高增對預(yù)期的邊際改善將大于中報;2)訂單增速較快2018年業(yè)績無憂,估值切換來臨:建筑板塊下半年訂單維持高增速,建筑國企來看:中國建筑/中國化學(xué)/中國中冶前8月訂單分別同比+26%/+56%/+27%,中國交建/中國鐵建/中國中鐵前6月訂單同比+52%/47%/35%;園林來看:東方園林/鐵漢生態(tài)/嶺南園林/美尚生態(tài)截止目前估算承接訂單396/88/41/10億元,與去年營收比4.6/1.9/1.6/0.9;國際工程:中鋼國際/北方國際/中工國際/中材國際上半年在手合同為2016年年收入4/9.2/7.3/2.4倍,訂單未有減速跡象明年業(yè)績繼續(xù)高增長有保障,核心標(biāo)的2018年P(guān)E估值極具吸引力:東方園林/鐵漢生態(tài)/嶺南園林/美尚生態(tài)18年P(guān)E為18/15/17/18,中國建筑/中國中鐵/中國鐵建/中國交建/中國中冶/中國電建/葛洲壩/中國化學(xué)/中油工程18年P(guān)E分別為7/12/9/12/15/13/9/1/24,中鋼國際/北方國際/中工國際/中材國際18年P(guān)E分別為12/13/12/18,進(jìn)入四季度估值切換將來臨估值修復(fù)可期。
自上而下主題面:一帶一路/PPP/國企改革/雄安四大主題四季度強(qiáng)度料進(jìn)一步提升:1)PPP主題催化眾多,如PPP第四批示范項目、第三屆PPP融資論壇、PPP立法條例預(yù)計均將于四季度公布;2)十九大來臨“一帶一路”將東山再起:中共十九大定于10月11日在京召開,一帶一路戰(zhàn)略作為我國最重要的外交戰(zhàn)略,或迎來新的深化詮釋,四大國際工程和建筑央企將再迎強(qiáng)主題催化;3)建筑國企改革四季度將繼續(xù)深化:我們認(rèn)為建筑國企改革將結(jié)合國有企業(yè)降杠桿,將更多采取長期改善經(jīng)營效率的方式的降杠桿,如采用混改以及員工持股的方式改善資本結(jié)構(gòu)降低杠桿率同時提高企業(yè)經(jīng)營效率;4)生態(tài)文明建設(shè)或?qū)⒂谑糯笤儆呋?八月份新聞聯(lián)播罕見連續(xù)一個月播報塞罕壩生態(tài)文明建設(shè)范例,足以見政府對生態(tài)文明建設(shè)的重視,自2012年中共十八大新增生態(tài)文明建設(shè)進(jìn)入“五位一體”的總體布局(政治/經(jīng)濟(jì)/文化/社會/生態(tài)文明建設(shè))以來,一直作為國家執(zhí)政理念主線之一,十九大之際或增加新的內(nèi)涵解釋,生態(tài)文明建設(shè)就是發(fā)展生產(chǎn)力,而最受益于此的園林板塊的投資邏輯也將上升到另一個高度;5)雄安新區(qū)主題規(guī)劃方案近期或?qū)⒙涞?雄安主題有望再度進(jìn)入新的階段,建筑先行將充分受益于雄安主題催化。
我們與大眾的不同:1)市場疑慮PPI上行將導(dǎo)致建筑板塊利潤受到擠壓,我們則認(rèn)為是短空長多。①今年以來上游原材料漲價,市場擔(dān)心PPI的不斷上漲將侵蝕中游建筑企業(yè)的利潤,但通過中報來看,2017年H1建筑板塊毛利率為11.29%比去年同期增加0.25PCT,并未受到明顯的影響,市場只關(guān)注宏觀數(shù)據(jù)的影響但并沒看到自下而上公司主動應(yīng)對原材料價格上漲的影響;②即使PPI上漲增加建筑企業(yè)的成本壓力,對管理相對更加優(yōu)秀,應(yīng)對原材料價格上漲更有經(jīng)驗的上市建筑企業(yè)來講影響更小,而對眾多中小建筑企業(yè)影響更大,PPI上行長期來看也將促使行業(yè)集中度提升而利好上市公司。2)PPP噪音雖多但大勢不可阻擋,抓住主要矛盾才是最佳策略:①市場習(xí)慣以基建投資增速預(yù)期來判斷PPP未來的行情走勢,但PPP本身是公共產(chǎn)品提供領(lǐng)域的投融資體系改革,是建筑行業(yè)的供給側(cè)改革,以基建投資增速預(yù)期的需求端邏輯來判斷因供給端的變化而導(dǎo)致的上市公司PPP訂單增速變化趨勢本身存在問題,可以說基建投資增速的些許變化基本對建筑板塊訂單增長無影響。②政府推行PPP項目的初衷是提供公共產(chǎn)品,提升社會整體福利水平,這意味著PPP項目天然就存在“不賺錢”的特征,PPP項目供應(yīng)與落地的“邊界”在于邊際社會收益與邊際社會成本交叉的時候,這是PPP最為頂層的邏輯出發(fā)點。而因為PPP項目“不賺錢”而擔(dān)心PPP融資落地困難的次要邏輯卻是目前市場投資者質(zhì)疑較多的。我們認(rèn)為,只要頂層邏輯不變,PPP推行中的問題均將獲得解決。目前PPP融資難的問題也將獲得相關(guān)政策支持,例如提升PPP項目受償順序等
